Dư địa chính sách đang mở
Nhìn về nửa cuối năm 2026, bài toán chính sách tiền tệ tiếp tục xoay quanh việc tìm điểm cân bằng giữa hỗ trợ tăng trưởng và giữ ổn định vĩ mô. Ông Đinh Quang Hinh, Trưởng phòng Kinh tế vĩ mô và Chiến lược thị trường, Khối Phân tích và Tư vấn đầu tư Công ty Cổ phần (CTCP) Chứng khoán VNDIRECT, cho rằng Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) sẽ duy trì lãi suất ở mức 3,50 - 3,75% trong nửa cuối năm, khi lạm phát Mỹ được kỳ vọng hạ nhiệt còn thị trường lao động có dấu hiệu ảm đạm hơn kỳ vọng.
Tuy nhiên, định hướng "để ngỏ" của tân Chủ tịch Fed Kevin Warsh khiến giới đầu tư phải bám sát dữ liệu thực tế nhiều hơn là dựa vào định hướng điều hành, giữ đồng USD neo ở vùng giá cao trong ngắn hạn.
Trên cơ sở đó, VNDIRECT giữ nguyên dự báo tỷ giá USD/VND sẽ dao động trong biên độ khoảng 1 - 2% trong năm 2026. Sức ép từ đồng USD mạnh được cân bằng phần nào nhờ những bệ đỡ nội tại: Dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) tiếp tục chảy mạnh, với vốn đăng ký nửa đầu năm tăng tới 61% so với cùng kỳ; mặt bằng lãi suất VND duy trì ở mức cao và khả năng Ngân hàng Nhà nước (NHNN) tiếp tục điều hành linh hoạt qua kết hợp thị trường mở (OMO), can thiệp ngoại hối và hoán đổi ngoại tệ khi cần thiết.
Trong Báo cáo Trái phiếu tiền tệ tháng 6/2026, do CTCP Chứng khoán Vietcap công bố cũng chỉ ra quan điểm mang tính thắt chặt hơn của Fed cùng tình trạng thâm hụt thương mại kéo dài có thể gây áp lực lên tỷ giá USD/VND trong nửa cuối năm. Theo chuyên viên phân tích Đào Minh Quang, CTCP Chứng khoán Vietcap, dòng vốn FDI tích cực nhiều khả năng sẽ giúp giảm bớt áp lực này, giữ cho tỷ giá không biến động đột ngột.
CTCP Chứng khoán BIDV (BSC) đưa ra nhận định, dù tỷ giá vẫn neo ở mức cao, các yếu tố vĩ mô đang hỗ trợ sự ổn định trong nửa cuối năm. Cụ thể, thâm hụt cán cân thương mại có thể thu hẹp khi Việt Nam đẩy mạnh xuất khẩu thành phẩm sau giai đoạn nhập siêu nguyên vật liệu, máy móc đầu vào; dòng vốn FDI tích cực và tăng trưởng du lịch duy trì tốt. Dự trữ ngoại hối quốc gia, theo BSC, vẫn được duy trì ở mức an toàn.
Ở chiều thanh khoản, VNDIRECT kỳ vọng mặt bằng lãi suất huy động thực tế sẽ hạ nhiệt nhẹ từ quý 4/2026 khi tiến độ giải ngân đầu tư công được đẩy nhanh giúp dòng tiền lan tỏa tốt hơn ra nền kinh tế. NHNN được dự báo sẽ xem xét nâng tỷ lệ tiền gửi của Kho bạc Nhà nước (KBNN) tại các ngân hàng thương mại, triển khai đồng bộ các công cụ OMO và hoán đổi ngoại tệ, đồng thời nghiên cứu cơ chế tái cấp vốn cho các công trình trọng điểm quốc gia, đặc biệt là dự án nhà ở xã hội và nhà cho thuê.
Theo chuyên viên phân tích Hoàng Thúy Lương, CTCP Chứng khoán Vietcap, điều kiện thanh khoản liên ngân hàng nhiều khả năng sẽ tiếp tục cải thiện trong tháng 7/2026 nhờ NHNN duy trì điều tiết qua OMO và hoán đổi ngoại tệ, cùng hiệu lực của quy định nâng trần tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn (SMLR) từ 30% lên 40% vừa áp dụng từ đầu tháng 7. Dù vậy, khoảng cách giữa tăng trưởng tín dụng và huy động chưa được thu hẹp đáng kể nên mặt bằng lãi suất khó giảm sâu ngay trong quý 3.
Thanh khoản căng, tỷ giá vẫn vững
Nửa đầu năm 2026, đặc biệt trong quý 2, thị trường tiền tệ trong nước chịu tác động đồng thời từ hai cú sốc bên ngoài. Xung đột Mỹ - Iran leo thang đẩy giá dầu tăng mạnh, tạo áp lực lạm phát nhập khẩu lên nhiều nền kinh tế châu Á. Cùng lúc, Fed dưới thời tân Chủ tịch Kevin Warsh giữ lập trường cứng rắn sau cuộc họp giữa tháng 6, đẩy đồng USD lên vùng giá cao nhất trong nhiều tháng, tạo sức ép lên các đồng tiền của nhóm thị trường mới nổi.
Dù vậy, VND thể hiện sức chống chịu ấn tượng giữa vòng xoáy biến động toàn cầu. Theo VNDIRECT, tính đến đầu tháng 7/2026, tỷ giá trung tâm do NHNN công bố chỉ nhích nhẹ so với đầu năm, giữ ở mức 25.202 VND/USD, chỉ mất giá khoảng 0,1% so với USD từ đầu năm - thấp hơn đáng kể so với mức mất giá 7,8% của đồng Rupiah Indonesia và 5,7% của đồng Baht Thái Lan. Vietcap cũng ghi nhận diễn biến ổn định tương tự trên thị trường liên ngân hàng trong hai tháng liên tiếp.
Trên thị trường liên ngân hàng, bức tranh lại nhuốm màu căng thẳng hơn. Lãi suất VND biến động mạnh vào cuối quý 2, trùng thời điểm các ngân hàng thương mại gia tăng nhu cầu cân đối vốn cục bộ khi chốt số liệu quý. Theo VNDIRECT, có thời điểm đầu tháng 6, lãi suất qua đêm vọt lên tới 10,1%/năm, trước khi hạ nhiệt dần về cuối tháng nhờ các công cụ điều tiết của NHNN. Tính chung quý 2, mặt bằng lãi suất liên ngân hàng bình quân đã giảm đáng kể so với quý trước.
Để hạ nhiệt thị trường, NHNN đã chuyển sang hút ròng qua kênh thị trường mở (OMO) trong quý 2, với quy mô khoảng 123 nghìn tỷ đồng. Song song đó, cơ quan điều hành hai lần triển khai hoán đổi ngoại tệ có kỳ hạn (FX swap) trong tháng 6, mỗi lần với hạn mức tối đa 1 tỷ USD, nhằm hỗ trợ thanh khoản tại các thời điểm căng thẳng cục bộ mà không phải can thiệp mạnh vào dự trữ ngoại hối quốc gia. Cách điều tiết linh hoạt, chia nhỏ liều lượng này giúp NHNN vừa giữ được mặt bằng lãi suất trong tầm kiểm soát, vừa tránh gây xáo trộn tâm lý thị trường.
Áp lực thanh khoản không chỉ đến từ bên ngoài mà còn bắt nguồn từ chính cấu trúc dòng vốn trong nước. Tín dụng toàn hệ thống tăng 7,41% tính đến cuối tháng 6, trong khi huy động vốn chỉ tăng 5,02%, đẩy tỷ lệ cho vay trên huy động (LDR) thị trường 1 lên khoảng 114% - mức cao hơn đáng kể so với cùng kỳ các năm trước. Khoảng cách này buộc các ngân hàng thương mại phải cạnh tranh huy động vốn, đẩy lãi suất tiền gửi kỳ hạn dài lên gần 6%/năm, thậm chí tới 8,5 - 9%/năm tại một số ngân hàng tư nhân áp dụng chương trình ưu đãi.
Về bản chất, đây là mặt trái của đà phục hồi kinh tế, nhu cầu vốn của doanh nghiệp tăng nhanh hơn tốc độ ngân hàng huy động được từ dân cư buộc hệ thống phải dựa nhiều hơn vào các công cụ điều tiết ngắn hạn của NHNN thay vì dòng tiền nhàn rỗi sẵn có. Một phần không nhỏ nguồn vốn cũng đang tạm thời nằm lại tại Kho bạc Nhà nước do giải ngân đầu tư công chưa đạt tiến độ, thay vì chảy ra nền kinh tế để tạo hiệu ứng lan tỏa.
Đây chính là lý do các giới phân tích cho rằng, bài toán khơi thông thanh khoản trong trung và dài hạn không chỉ nằm ở chính sách tiền tệ mà còn phụ thuộc vào tốc độ giải ngân đầu tư công và dòng tiền ngân sách quay trở lại thị trường.
